K8凯发·(中国)天生赢家·一触即发

　　过多摄入糖分易对血糖血脂造成影响✿✿◈★★，部分国家征收糖税✿✿◈★★，健康代糖需求应运而生✿✿◈★★。目前全球过多糖分摄入引发的肥胖和糖尿病发病率正在提升✿✿◈★★，各国纷纷出台政策干预引导✿✿◈★★，更多厂商和下游消费者转向更为健康的天然代糖✿✿◈★★。

　　全球代糖渗透空间广阔✿✿◈★★，阿洛酮糖等天然代糖健康属性突出✿✿◈★★。2024年全球/中国代糖产品市场规模分别为221亿美元/101亿元（同比+8.1%/+20.9%）✿✿◈★★，2019年全球代糖渗透率仅10%左右✿✿◈★★，天然代糖和人工代糖的规模比值约为4:6✿✿◈★★。从甜度口感来看✿✿◈★★，不同代糖甜度曲线各异✿✿◈★★，市面多采取高低复配的方法✿✿◈★★，低倍天然代糖量增空间充足✿✿◈★★；从安全性来看✿✿◈★★，消费者对健康和安全的追求促使天然代糖快速迭代✿✿◈★★，其中新型代糖阿洛酮糖功效突出✿✿◈★★。

　　目前代糖在食饮里的应用方向主要集中在饮料领域✿✿◈★★，尤其是和运动减重✿✿◈★★、营养保健相关的饮品✿✿◈★★。2024年国内无糖饮料市场规模570.5亿元✿✿◈★★，2019-2024年CAGR高达42%✿✿◈★★。但对比海外发达国家✿✿◈★★，据华经产业研究院✿✿◈★★，2023-2024年我国无糖饮料渗透率预计达到10%✿✿◈★★，远低于海外发达国家✿✿◈★★，具备较大的渗透增长空间✿✿◈★★。

　　阿洛酮糖是一种理想的新型代糖✿✿◈★★，结晶工艺壁垒较高✿✿◈★★，不仅能应用于无糖饮料领域✿✿◈★★，而且能够凭借美拉德反应广泛应用于烘焙食品✿✿◈★★。我们预计✿✿◈★★，阿洛酮糖后续应用将多元开花（饮料✿✿◈★★、烘焙✿✿◈★★、调味品✿✿◈★★、功能性食品等）✿✿◈★★，逐渐体现较高成长性✿✿◈★★。全球仅有少数企业能够生产阿洛酮糖✿✿◈★★，2024年全球市场规模约为2亿美元✿✿◈★★，据Global Info Research预计2030年将达到5亿美元✿✿◈★★。2025年7月2日✿✿◈★★，国家卫生健康委✿✿◈★★、国家市场监督管理总局正式批准阿洛酮糖为新食品原料✿✿◈★★。我们预计✿✿◈★★，百龙创园✿✿◈★★、保龄宝等具有产能和技术优势的行业龙头有望优先受益于阿洛酮糖在国内应用推广带来增量红利✿✿◈★★。

　　糖的争议✿✿◈★★：过多摄入糖分易对血糖血脂造成影响✿✿◈★★。糖为人体主要的能量来源✿✿◈★★，为大脑造梦西游3贺岁版✿✿◈★★、神经系统及红细胞供应能量造梦西游3贺岁版✿✿◈★★，但随着研究的深入✿✿◈★★，过量摄入糖分的危害也逐渐显现✿✿◈★★。1972年约翰·尤德金在《甜蜜的✿✿◈★★，致命的》一书中揭示糖与人体健康的关系✿✿◈★★，吹响了“减糖号角”✿✿◈★★；世界卫生组织制定的《成人和儿童糖摄入量指南》建议成人和儿童游离糖摄入量应降至摄入总能量的10%以下✿✿◈★★，目前全球过多糖分摄入引发的肥胖和糖尿病发病率正在提升✿✿◈★★。

　　减糖控糖✿✿◈★★：部分国家征收糖税✿✿◈★★，健康代糖需求应运而生✿✿◈★★。为了降低过量摄入糖分引起的疾病发病率✿✿◈★★，各国政府纷纷出台政策干预引导✿✿◈★★，其中主流的方法包括征收糖税✿✿◈★★、禁止高糖饮料打广告等措施✿✿◈★★，明显起到了降低含糖饮料人均消费量以及相关疾病发病率的作用✿✿◈★★。我国《国民营养计划（2017-2030 年）》✿✿◈★★、《健康中国行动（2019-2030年）》均提到“三减三健”✿✿◈★★，25年推出健康消费专项行动✿✿◈★★、健康体重管理行动等措施促进居民提升健康饮食消费水平✿✿◈★★，同时要求食品标签增加标示“儿童青少年应避免过量摄入盐油糖”（中国儿童青少年超重肥胖率从2002年的6.6%提升至2020年的19.0%）✿✿◈★★。

　　在长期进化的过程中✿✿◈★★，人类大脑已经进化出对甜味追求的奖赏机制✿✿◈★★，在追求甜味和健康的过程中✿✿◈★★，代糖应运而生✿✿◈★★，起初糖精的出现是为了补充战争期间蔗糖的短缺✿✿◈★★，后续拓展到身材管理人群和糖尿病患者的圈子中✿✿◈★★，随着代糖的发展迭代✿✿◈★★，部分具有健康隐患的人工代糖已不能满足人类需求✿✿◈★★，更多厂商和下游消费者转向更为健康的天然代糖✿✿◈★★。

　　代糖替代率仍处较低水平✿✿◈★★，天然代糖渗透率逐年提升✿✿◈★★。从规模角度来看✿✿◈★★，2024年全球/中国代糖产品市场规模分别为221亿美元/101亿元（同比+8.1%/+20.9%）✿✿◈★★，国内增速远高于全球平均增速✿✿◈★★。从渗透率角度来看✿✿◈★★，全球甜味配料市场中蔗糖仍占据绝对主导地位✿✿◈★★，2019年代糖替代率仅为10%左右✿✿◈★★，随着代糖风味口感和安全性的改善✿✿◈★★，我们预计该比重将持续提升✿✿◈★★。从代糖内部结构来看✿✿◈★★，目前天然代糖和人工代糖的规模比值大约为4:6✿✿◈★★，且随着人们健康意识的提升以及新型天然代糖的开发✿✿◈★★，我们预计天然代糖的渗透率将逐渐提高✿✿◈★★。

　　甜度口感✿✿◈★★：高倍人工注重性价比✿✿◈★★，低倍天然聚焦健康化✿✿◈★★。按蔗糖甜度倍数✿✿◈★★，代糖可划分为高倍甜味剂和低倍甜味剂✿✿◈★★，其中高倍甜味剂主要包含人工代糖✿✿◈★★、罗汉果苷和甜叶菊✿✿◈★★，甜度系数在蔗糖的百倍甚至千倍✿✿◈★★；低倍甜味剂包含糖醇类和部分稀有糖造梦西游3贺岁版✿✿◈★★，甜度系数往往低于蔗糖✿✿◈★★。高倍甜味剂具有高甜价比和低成本的特点✿✿◈★★，但是和蔗糖的甜味时间强度曲线差别较大✿✿◈★★，存在后味偏苦以及甜度不均等问题✿✿◈★★，因此目前市场上大多产品采用高低倍甜味剂复配的方式✿✿◈★★，平衡代糖口感和经济因素✿✿◈★★。

　　合成方法✿✿◈★★：部分化学合成存在安全隐患✿✿◈★★，酶转换法更易市场接受✿✿◈★★。市场主流的代糖合成方法有化学合成法✿✿◈★★、物理提取法和酶发酵法等✿✿◈★★。

　　①人工甜味剂✿✿◈★★、大多数糖醇甜味剂多采用化学合成法✿✿◈★★，技术相对成熟✿✿◈★★，可以大批量生产且成本低✿✿◈★★，但是部分存在安全风险✿✿◈★★。

　　②物理提取法是指直接从天然植物中提取或者压榨甜味物质✿✿◈★★，主要包含甜菊糖苷和罗汉果苷✿✿◈★★，优点在于成本较低且具有安全性✿✿◈★★，缺点在于易受提取原料影响✿✿◈★★，产品质量不稳定且具有明显甘草药味✿✿◈★★。

　　③赤藓糖醇✿✿◈★★、阿洛酮糖等新型代糖主要通过酶转换法生产✿✿◈★★，优点在于安全性和质量高✿✿◈★★，缺点在于生产需要严格控制条件✿✿◈★★，技术壁垒相对较高✿✿◈★★。

　　健康性✿✿◈★★：健康需求促使品类迭代✿✿◈★★，阿洛酮糖功效突出✿✿◈★★。早期人工代糖糖精钠✿✿◈★★、甜蜜素等均已验证具有不同程度的健康危害性✿✿◈★★，新型人工代糖三氯蔗糖及安赛蜜相对具有较高安全性✿✿◈★★；大多数糖醇类产品无危害性✿✿◈★★，但食用过多易引起腹泻✿✿◈★★；阿洛酮糖等稀有糖目前为蔗糖的良好替代品✿✿◈★★，且具有低热减脂和保健等功效✿✿◈★★，被认为是理想的新型代糖✿✿◈★★。

　　无糖饮料步入成长阶段✿✿◈★★，无糖烘焙蓄势待发✿✿◈★★。目前代糖在食饮里的应用方向主要集中在饮料领域✿✿◈★★，尤其是和运动减重✿✿◈★★、营养保健相关的饮品✿✿◈★★，2017-2021年期间全球运动能量饮料/早餐麦片/营养饮料/碳酸饮料/冰激凌甜品减糖趋势最为明显✿✿◈★★，添加糖含量分别下降49%/43%/41%/39%/36%✿✿◈★★。而在烘焙和零食等固体食品领域✿✿◈★★，大多数代糖由于无法代替蔗糖帮助发酵✿✿◈★★、难以产生美拉德反应✿✿◈★★、无法起到质构支撑作用✿✿◈★★，因此在烘焙食品的形状✿✿◈★★、口感✿✿◈★★、色泽和成本等方面的表现远不如蔗糖✿✿◈★★，目前运用范围较窄✿✿◈★★。新型代糖阿洛酮糖不仅具备和蔗糖相似的风味✿✿◈★★、性质✿✿◈★★，而且可以产生关键的美拉德反应✿✿◈★★，因此随着其产能释放和推广✿✿◈★★，有望推动代糖在烘焙领域的发展✿✿◈★★。

　　国内无糖饮料新品倍出✿✿◈★★，对比欧美渗透空间较大✿✿◈★★。随着国人健康意识的提升✿✿◈★★，饮料厂商纷纷推陈出新✿✿◈★★，主打无糖✿✿◈★★、养生✿✿◈★★、健康概念的饮品近年迎来快速增长✿✿◈★★，2024年国内无糖饮料市场规模570.5亿元✿✿◈★★，2019-2024年CAGR高达42%✿✿◈★★。但对比海外发达国家✿✿◈★★，据华经产业研究院✿✿◈★★，2023-2024年我国无糖饮料渗透率预计达到10%✿✿◈★★，远低于海外发达国家✿✿◈★★。饮料市场品类和口味日益多元✿✿◈★★，厂商不断用配方和概念打破原有边界✿✿◈★★，饮料健康化✿✿◈★★、无糖化趋势明显✿✿◈★★，我们预计无糖饮料市场的高速发展和激烈竞争将会推动代糖市场快速迭代放量造梦西游3贺岁版✿✿◈★★。

　　品类分布✿✿◈★★：茶和碳酸为主流无糖饮品✿✿◈★★，代糖气泡水接受度较高✿✿◈★★。无糖饮料主要分为无糖茶和无糖碳酸饮料✿✿◈★★，2020年我国无糖茶/无糖碳酸饮料占整体无糖饮料比重分别为41%/57%✿✿◈★★。对比日本✿✿◈★★，2019年我国无糖茶/无糖可乐碳酸饮料渗透率分别为5.2%/3.4%✿✿◈★★，远低于日本的70%/45%✿✿◈★★。

　　无糖茶✿✿◈★★：日本茶饮习惯源自我国✿✿◈★★，茶饮口味与我国相似✿✿◈★★，因此我国无糖茶长期渗透比例在一定程度上可以参考日本✿✿◈★★；

　　无糖碳酸饮料✿✿◈★★：2018年元气森林推出国内首款无糖气泡水✿✿◈★★，保持清爽口感和一定甜度的同时✿✿◈★★，向消费者传达了0糖负担的概念✿✿◈★★，后续国内其他厂商不断推出新品引爆市场✿✿◈★★，代糖市场也随之需求高增✿✿◈★★。

　　消费者画像✿✿◈★★：口味&健康为消费主因✿✿◈★★，女性&年轻人为主流消费力✿✿◈★★。目前无糖饮料消费者画像更偏年轻✿✿◈★★、女性群体✿✿◈★★，从需求细分来看✿✿◈★★，中国消费者购买无糖饮料最关注的前三大因素分别为产品口味✿✿◈★★、健康减脂效果✿✿◈★★、产品成分✿✿◈★★，可见无糖消费者对价格因素敏感度相对较低✿✿◈★★，而是更加关注是否对健康有益以及是否好喝等体感因素✿✿◈★★。由于部分代糖口味与蔗糖存在差异✿✿◈★★，因此仍有部分消费者较少或者不饮用代糖饮料✿✿◈★★，但是后续随着更贴近蔗糖口味的阿洛酮糖的普及✿✿◈★★，代糖市场或将迎来新一轮机遇✿✿◈★★。

　　代糖配方✿✿◈★★：高低倍复配为主流选择✿✿◈★★，赤藓糖醇✿✿◈★★、三氯蔗糖应用广泛✿✿◈★★。复配组合由于高倍甜味剂具有成本优势✿✿◈★★，而低倍甜味剂通常具有风味和安全优势✿✿◈★★，因此目前大多数无糖产品采取复配方式✿✿◈★★，主流代糖包含三氯蔗糖✿✿◈★★、赤藓糖醇✿✿◈★★、安赛蜜以及阿斯巴甜等✿✿◈★★，最常见的复配组合有赤藓糖醇+三氯蔗糖（占比36.8%）✿✿◈★★、阿斯巴甜+安赛蜜+三氯蔗糖（占比31.6%）✿✿◈★★。

　　下游应用案例✿✿◈★★：可乐✿✿◈★★、气泡水为主流添加方向✿✿◈★★。目前国内气泡水✿✿◈★★、茶饮✿✿◈★★、功能饮品等领域均有使用代糖的产品✿✿◈★★，主流厂商包含可口可乐✿✿◈★★、元气森林✿✿◈★★、东鹏特饮✿✿◈★★、康师傅等✿✿◈★★。其中天然代糖赤藓糖醇主要应用于气泡水和功能饮品领域✿✿◈★★，前者主要得益于其具有的清爽口感与气泡水相契合✿✿◈★★，后者主要系赤藓糖醇具有控制血糖和维持肠道菌群健康等功效✿✿◈★★。

　　阿洛酮糖——理想新型代糖✿✿◈★★，结晶工艺壁垒较高K8凯发·(中国)官方网站✿✿◈★★。阿洛酮糖✿✿◈★★，作为一种稀有糖✿✿◈★★，具有蔗糖甜度的70％✿✿◈★★，热量仅为蔗糖的0.3％✿✿◈★★，被认为是一种理想的新型甜味剂和蔗糖替代品✿✿◈★★。

　　在制备方法上✿✿◈★★，目前国内审批通过了两条阿洛酮糖的生产技术路径✿✿◈★★，分别为微生物发酵法和酶转化法✿✿◈★★。酶转化法是阿洛酮糖的国际主流生产工艺✿✿◈★★，目前已实现规模化生产✿✿◈★★，技术较为成熟稳定✿✿◈★★，而微生物发酵法则有望使阿洛酮糖进一步突破成本局限✿✿◈★★。

　　在产能分布上✿✿◈★★，全球仅有少数企业能够生产阿洛酮糖✿✿◈★★，其中包括松谷化学✿✿◈★★、英国泰莱✿✿◈★★、百龙创园等✿✿◈★★，百龙创园是国内首家实现商业化的企业✿✿◈★★，目前具备1.5万吨阿洛酮糖晶体生产能力✿✿◈★★，同时泰国工厂在建设近2万吨产能✿✿◈★★；保龄宝预计2026年年产能将达到3万吨✿✿◈★★；三元生物现有1万吨阿洛酮糖产线万吨阿洛酮糖产线建设有序推进✿✿◈★★。

　　全球少数厂商可商业化生产✿✿◈★★，国内审批落地打开广阔空间✿✿◈★★。阿洛酮糖目前已被多个国家（美日韩✿✿◈★★、墨西哥✿✿◈★★、新加坡等）授权为食品可用成分✿✿◈★★，据Global Info Research✿✿◈★★，2024年全球市场规模约为2亿美元✿✿◈★★，预计2030年将达到5亿美元✿✿◈★★。2021年我国卫健委受理阿洛酮糖作为新食品原料的申请✿✿◈★★，2024年“D-阿洛酮糖-3-差向异构酶”获批成为食品加工用酶制剂✿✿◈★★，2025年7月2日阿洛酮糖在国内作为食品原料审批落地✿✿◈★★，有望为百龙创园✿✿◈★★、保龄宝✿✿◈★★、三元生物等代糖企业开辟广阔的国内增量空间✿✿◈★★。

　　安全性高✿✿◈★★：阿洛酮糖在自然界中少量存在✿✿◈★★，不参与人体葡萄糖相关代谢✿✿◈★★，不会引起血糖和胰岛素水平提升✿✿◈★★，具有改善或降低肥胖✿✿◈★★、2型糖尿病✿✿◈★★、心血管疾病和脂肪肝疾病风险的潜力✿✿◈★★。相比于果糖✿✿◈★★，阿洛酮糖也不会有升高血脂✿✿◈★★、尿酸水平的风险✿✿◈★★，并不引起体内促炎作用✿✿◈★★。

　　高稳定性✿✿◈★★：不仅能耐受高温（熔点为109℃）✿✿◈★★，还能提升食物凝胶度✿✿◈★★，改善风味并延长抗氧化时间✿✿◈★★，在烘焙过程中保持良好的膨松性✿✿◈★★、褐变性和焦糖化特性✿✿◈★★。

　　良好的肠道耐受性✿✿◈★★：不同于糖醇类代糖过度食用会引发肠胃不适✿✿◈★★，阿洛酮糖表现出良好的肠道耐受性✿✿◈★★。人群试验表明✿✿◈★★，对于体重60 kg的成年人✿✿◈★★，最大单次摄入D-阿洛酮糖剂量24 gK8凯发·(中国)官方网站✿✿◈★★，每天最大摄入54 g✿✿◈★★，未发现严重腹泻或其它胃肠道症状✿✿◈★★，也未产生任何副作用✿✿◈★★。

　　美拉德反应✿✿◈★★：传统代糖无法像蔗糖一样产生美拉德反应（面包烘烤后呈现金黄色泽和诱人香气的关键）造梦西游3贺岁版✿✿◈★★，而阿洛酮糖正是目前唯一能复制该特性的代糖✿✿◈★★，后续或将推动代糖在烘焙领域的突破✿✿◈★★。

　　突破原代糖应用领域✿✿◈★★，海外新品高速增长✿✿◈★★。阿洛酮糖具有独特的理化性质和功能特性✿✿◈★★，在食饮多个领域具备颠覆性潜力✿✿◈★★，下游应用领域广泛✿✿◈★★，包括饮料✿✿◈★★、调味品✿✿◈★★、烘焙食品✿✿◈★★、糖果等✿✿◈★★，2017-2021年期间亚太地区含有阿洛酮糖的新品数量增速达到1300%✿✿◈★★，其次为增速329%的赤藓糖醇✿✿◈★★。我们看好阿洛酮糖在食饮领域的发展潜力K8凯发·(中国)官方网站✿✿◈★★，鉴于其在食饮领域的良好特性✿✿◈★★，国内下游或存在广阔应用空间✿✿◈★★。

　　饮料领域✿✿◈★★：碳酸饮料中添加阿洛酮糖✿✿◈★★，能降低涩度✿✿◈★★、提升碳酸溶解感✿✿◈★★；豆浆中阿洛酮糖能掩盖豆腥味✿✿◈★★；咖啡里阿洛酮糖可以减轻苦味却不留异味✿✿◈★★。目前已有多家知名饮品公司应用阿洛酮糖作为甜味剂✿✿◈★★，可口可乐在北美市场推出Fuze Meyer 柠檬红茶和热带芒果绿茶✿✿◈★★，两款产品采用了阿洛酮糖与甜菊糖苷的复配方案✿✿◈★★；三得利推出含阿洛酮糖的茶饮料及功能性饮品✿✿◈★★；统一企业在中国台湾地区推出阿洛酮糖甜味的无糖茶饮和果汁饮料✿✿◈★★，例如“茶の微糖”系列✿✿◈★★。

　　糖果领域✿✿◈★★：软糖中添加阿洛酮糖✿✿◈★★，能保持水分不流失✿✿◈★★，延长保质期✿✿◈★★；口香糖中使用阿洛酮糖✿✿◈★★，甜味持续时间更长✿✿◈★★，目前美国箭牌公司已有相关产品✿✿◈★★。

　　调味品领域✿✿◈★★：辣酱✿✿◈★★、番茄酱中添加阿洛酮糖✿✿◈★★，能在保持适当黏度的同时抑制微生物生长✿✿◈★★，解决低糖调味品储存中的脱水✿✿◈★★、变质问题✿✿◈★★。

　　体重管理领域✿✿◈★★：阿洛酮糖与GLP-1受体激动剂✿✿◈★★、膳食纤维等成分复配✿✿◈★★，可开发代餐奶昔✿✿◈★★、减肥冰淇淋✿✿◈★★。美国 Halo Top 推出的低糖冰淇淋（阿洛酮糖 + 菊粉组合）✿✿◈★★，在保证口感的同时减少脂肪吸收✿✿◈★★。

　　运动营养领域✿✿◈★★：能量棒中用阿洛酮糖替代麦芽糊精✿✿◈★★，可减少胰岛素波动✿✿◈★★，提供持续饱腹感✿✿◈★★，适合健身人群✿✿◈★★。美国蛋白棒品牌David推出了的一款蛋白棒✿✿◈★★，一周内实现销售额100万美元✿✿◈★★，产品采用麦芽糖醇和D-阿洛酮糖作为甜味剂✿✿◈★★。

　　糖尿病专属食品✿✿◈★★：阿洛酮糖不仅能提供甜味✿✿◈★★，还能抑制α-淀粉酶活性✿✿◈★★，延缓碳水吸收✿✿◈★★，针对糖尿病患者的营养配方中✿✿◈★★，阿洛酮糖可抑制餐后血糖峰值达25%✿✿◈★★，已被纳入日本糖尿病专用食品目录✿✿◈★★。

　　百龙创园✿✿◈★★：国内首家商业化生产阿洛酮糖企业✿✿◈★★，产能放量带动近年业绩高速增长✿✿◈★★。百龙创园为国内的膳食纤维和功能糖龙头企业✿✿◈★★，核心产品涵盖膳食纤维（抗性糊精和聚葡萄糖）✿✿◈★★、阿洛酮糖以及益生元✿✿◈★★，2023年“年产20000吨功能糖干燥项目”投产✿✿◈★★，2024年“年产30000吨可溶性膳食纤维项目”“年产15000吨结晶糖项目”投产✿✿◈★★，两大产能项目放量带动公司2023-2024年收入与利润同步增长✿✿◈★★，2024年公司实现营收11.52亿元✿✿◈★★，同比增长33%✿✿◈★★，实现归母净利润2.46亿元✿✿◈★★，同比增长27%✿✿◈★★，毛利率/净利率分别为33.7%/21.3%✿✿◈★★，盈利能力稳健增长✿✿◈★★。同时✿✿◈★★，公司为国内首家实现阿洛酮糖商业化生产的企业✿✿◈★★，具备先发优势✿✿◈★★，2019年攻克结晶技术难题并量产✿✿◈★★，当前已具备1.5万吨阿洛酮糖晶体生产能力✿✿◈★★，公司后续有望凭借技术和产能优势（阿洛酮糖生产成本较行业平均水平低15%）✿✿◈★★，充分受益于国内阿洛酮糖市场的开启✿✿◈★★，阿洛酮糖有望成为驱动其业绩增长的新引擎✿✿◈★★。

　　保龄宝✿✿◈★★：作为国内首批实现赤藓糖醇工业化生产的企业✿✿◈★★，保龄宝持续受益于产品结构优化带来的利润弹性✿✿◈★★。公司是功能糖行业的龙头企业✿✿◈★★，深度布局淀粉糖✿✿◈★★、益生元✿✿◈★★、膳食纤维✿✿◈★★、赤藓糖醇及阿洛酮糖等高附加值产品✿✿◈★★。

　　业绩持续向好✿✿◈★★，核心产品驱动增长✿✿◈★★。2024年✿✿◈★★，公司实现营业收入24亿元（同比-5%）✿✿◈★★，归母净利润1.11亿元（同比+106%）✿✿◈★★，毛利率和净利率分别为12%和5%✿✿◈★★，均有上升✿✿◈★★。在代糖业务方面✿✿◈★★：①赤藓糖醇✿✿◈★★：公司为全球主要赤藓糖醇生产商之一✿✿◈★★。2025年欧洲反倾销政策落地✿✿◈★★，公司被加征税率仅为34.4%✿✿◈★★，为行业最低水平✿✿◈★★，有望借此重塑在欧洲市场的竞争格局✿✿◈★★。②阿洛酮糖✿✿◈★★：公司已启动年产2万吨阿洛酮糖（二期）扩产项目✿✿◈★★，预计到2026年底总产能将达约3万吨✿✿◈★★。

　　三元生物✿✿◈★★：全球赤藓糖醇龙头✿✿◈★★，市场供需逐渐平衡✿✿◈★★。公司主要生产赤藓糖醇✿✿◈★★、复配糖✿✿◈★★、阿洛酮糖✿✿◈★★、甜菊糖等✿✿◈★★，其中2024年赤藓糖醇收入占比达72%✿✿◈★★，目前公司为全球规模最大的赤藓糖醇生产企业✿✿◈★★，2021年市占率已达35%✿✿◈★★。24年公司营业收入同比+43%至7.13亿元✿✿◈★★，归母净利润同比+87%至1.05亿元✿✿◈★★，毛利率/净利率分别为11%/15%✿✿◈★★。目前公司已具备10000吨阿洛酮糖的生产能力✿✿◈★★，同时计划内的另外1万吨产能也在逐步推进建设中✿✿◈★★。

　　华康股份✿✿◈★★：国内领先功能糖醇企业✿✿◈★★，4万吨阿洛酮糖项目在建✿✿◈★★。公司核心产品包括木糖醇✿✿◈★★、山梨糖醇✿✿◈★★、麦芽糖醇✿✿◈★★、果葡糖浆等✿✿◈★★，下游客户包括玛氏箭牌✿✿◈★★、亿滋✿✿◈★★、费列罗✿✿◈★★、好丽友✿✿◈★★、可口可乐✿✿◈★★、百事可乐✿✿◈★★、康师傅✿✿◈★★、农夫山泉等国内外知名食饮企业✿✿◈★★。2024年公司营业收入同比+1%至28.1亿元✿✿◈★★，归母净利润同比-28%至2.7亿元✿✿◈★★，毛利率/净利率分别为21.8%/9.6%✿✿◈★★。目前公司拥有4万吨的阿洛酮糖产能规划✿✿◈★★。

　　产业链下游健康营养需求旺盛✿✿◈★★，且健康性食品原料多元发展✿✿◈★★，若行业后续竞争加剧✿✿◈★★，供需结构失衡✿✿◈★★，行业内部进行价格战✿✿◈★★，或将影响行业内公司产品结构及盈利能力✿✿◈★★。

　　阿洛酮糖原料主要为淀粉或结晶果糖✿✿◈★★，若原料成本发生较大波动造梦西游3贺岁版✿✿◈★★，或对下游代糖企业成本和盈利造成较大影响✿✿◈★★。

　　代糖作为食品添加剂或者食品原料K8凯发·(中国)官方网站✿✿◈★★，受到严格食品安全监管✿✿◈★★，如若出现食品安全问题✿✿◈★★，或将影响整体行业发展✿✿◈★★。

　　作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格✿✿◈★★，并注册为证券分析师✿✿◈★★，具备专业胜任能力✿✿◈★★，保证报告所采用的数据均来自合规渠道✿✿◈★★，分析逻辑基于作者的职业理解✿✿◈★★。本报告清晰地反映了作者的研究观点✿✿◈★★，力求独立✿✿◈★★、客观和公正✿✿◈★★，结论不受任何第三方的授意或影响✿✿◈★★，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿✿✿◈★★。

　　无评级✿✿◈★★：由于我们无法获取必要的资料✿✿◈★★，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件✿✿◈★★，或者其他原因✿✿◈★★，致使我们无法给出明确的投资评级✿✿◈★★。

　　A股市场代表性指数以沪深300指数为基准✿✿◈★★；香港市场代表性指数以恒生指数为基准✿✿◈★★；美国市场代表性指数以标普500指数为基准✿✿◈★★。

　　A股市场代表性指数以沪深300指数为基准✿✿◈★★；香港市场代表性指数以恒生指数为基准✿✿◈★★；美国市场代表性指数以标普500指数为基准✿✿◈★★。

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